三季度宏觀(guān)杠桿率小幅上升,房貸增速下行,居民債務(wù)增長(zhǎng)放緩
經(jīng)歷上半年的明顯上漲后,三季度宏觀(guān)杠桿率逐步企穩(wěn)。日前,國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室(NIFD)發(fā)布《2022年三季度中國(guó)杠桿率報(bào)告》(下稱(chēng)《報(bào)告》),第三季度的宏觀(guān)杠桿率從二季度末的273.1%上升至273.9%,上升0.8個(gè)百分點(diǎn),增幅較二季度的4.9個(gè)百分點(diǎn)有所收窄。
“從杠桿率上升的態(tài)勢(shì)來(lái)看,三季度的上升幅度較為有限,基本符合前期對(duì)2022年宏觀(guān)杠桿率上升態(tài)勢(shì)‘前高后穩(wěn)’的判斷。”國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心秘書(shū)長(zhǎng)劉磊對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示,經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)是三季度宏觀(guān)杠桿率企穩(wěn)的主要原因,若經(jīng)濟(jì)增速基本保持穩(wěn)定,全年杠桿率增幅預(yù)計(jì)在10個(gè)百分點(diǎn)左右。
另從結(jié)構(gòu)上看,居民部門(mén)和非金融企業(yè)部門(mén)貸款增速仍在歷史低位,居民儲(chǔ)蓄率繼續(xù)上升,民營(yíng)企業(yè)的投資需求不足,私人部門(mén)在債務(wù)擴(kuò)張上愈發(fā)保守。中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明對(duì)記者稱(chēng),這主要是由于,今年以來(lái)疫情反復(fù)抑制居民活動(dòng)半徑與消費(fèi)意愿,且經(jīng)濟(jì)增速下行壓力較大,居民對(duì)未來(lái)收入信心不足,使得消費(fèi)貸需求低迷;同時(shí),“房住不炒”背景下,房貸增速亦有所下行,限制了居民加杠桿的行為。
宏觀(guān)杠桿率逐步企穩(wěn)
不同于2021年的下降,今年以來(lái),宏觀(guān)杠桿率重回升勢(shì),先是一季度上升4.4個(gè)百分點(diǎn),隨后二季度再度上升了4.9個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò),到了三季度,這一趨勢(shì)有所變化。《報(bào)告》顯示,三季度宏觀(guān)杠桿率從二季度末的273.1%上升至273.9%,僅上升了0.8個(gè)百分點(diǎn)。
至此,今年前三季度宏觀(guān)杠桿率共上升10.1個(gè)百分點(diǎn);同時(shí),M2/GDP上升了0.5個(gè)百分點(diǎn),從二季度末的219.4%升至219.9%;存量社會(huì)融資總額與GDP之比也上升了1.1個(gè)百分點(diǎn),從二季度末的284.1%升至285.2%。
從杠桿率上升的態(tài)勢(shì)來(lái)看,三季度的上升幅度較為有限。在劉磊看來(lái),這主要受三方面因素影響。首先是,居民和企業(yè)部門(mén)債務(wù)增速仍然未見(jiàn)起色,居民的消費(fèi)貸款和住房貸款仍處于較低增速,非金融企業(yè)部門(mén)在債務(wù)擴(kuò)張的行為上偏于保守,上半年用短期票據(jù)增加企業(yè)貸款的現(xiàn)象也受到抑制。
與此同時(shí),地方政府債務(wù)額度在上半年已經(jīng)基本使用完畢,下半年的新增發(fā)行量非常有限,未拉動(dòng)政府杠桿率提升。數(shù)據(jù)顯示,三季度地方政府的杠桿率相比二季度下降了0.3個(gè)百分點(diǎn),全部政府部門(mén)僅增加了0.2個(gè)百分點(diǎn)。
另外,三季度的經(jīng)濟(jì)增速有所恢復(fù),二季度實(shí)際GDP和名義GDP的季度同比增速分別為0.4%和3.9%,三季度則分別恢復(fù)到3.9%和6.1%。“經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)是三季度宏觀(guān)杠桿率企穩(wěn)的主要原因。”劉磊稱(chēng)。
今年三季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)克服了多重超預(yù)期沖擊的不利影響,主要指標(biāo)恢復(fù)回穩(wěn),保持在合理區(qū)間,積極因素累積增多。再考慮到前期穩(wěn)增長(zhǎng)的相關(guān)政策可能在四季度才明顯見(jiàn)效,多位業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì),四季度經(jīng)濟(jì)增速會(huì)繼續(xù)穩(wěn)步抬升。
目前來(lái)看,上述原因仍是決定四季度宏觀(guān)杠桿率走勢(shì)的最重要因素,《報(bào)告》認(rèn)為,若經(jīng)濟(jì)增速基本保持穩(wěn)定,四季度的杠桿率仍將基本穩(wěn)定,甚至有所回落。
不過(guò),明明認(rèn)為,在疫情擾動(dòng)下,當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)并不牢固,今年社融數(shù)據(jù)也頻繁出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)之后回落的情況,反映出經(jīng)濟(jì)內(nèi)生修復(fù)動(dòng)力偏弱,對(duì)政策依賴(lài)度較高,因此,預(yù)計(jì)在經(jīng)濟(jì)徹底回暖之前,貨幣政策仍將保持寬松基調(diào)。政策發(fā)力與經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的組合,有利于宏觀(guān)杠桿率的進(jìn)一步上升,因而預(yù)計(jì)未來(lái)宏觀(guān)杠桿率將呈現(xiàn)曲折上行的趨勢(shì)。
房貸增速下降,居民債務(wù)增速再創(chuàng)新低
分部門(mén)來(lái)看,相比非金融企業(yè)部門(mén)和政府部門(mén),居民部門(mén)宏觀(guān)杠桿率增速最低。第三季度,居民部門(mén)杠桿率僅上升了0.1個(gè)百分點(diǎn),從二季度末的62.3%上升至62.4%,前三季度共上升了0.2個(gè)百分點(diǎn),已經(jīng)連續(xù)9個(gè)季度在62%的水平上下微幅波動(dòng)。
與此同時(shí),《報(bào)告》顯示,三季度的居民債務(wù)增速進(jìn)一步下降到7.2%,再創(chuàng)新低;其中,短期消費(fèi)貸和房貸的存量規(guī)模增速分別僅為2.1%和5.0%,只有個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸還維持在16.1%的高位。
“在總收入增速下降且未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不確定性較大的環(huán)境下,居民部門(mén)主動(dòng)去杠桿的意愿較強(qiáng)。居民消費(fèi)增速和房地產(chǎn)交易量都較為低迷,也限制了居民加杠桿的行為?!眲⒗诜Q(chēng)。
明明也告訴記者,這主要是受兩方面因素影響。一方面,經(jīng)濟(jì)增速下行壓力較大,居民對(duì)未來(lái)收入信心不足,消費(fèi)貸需求低迷;另一方面,“房住不炒”背景下,“房?jī)r(jià)長(zhǎng)期上行”預(yù)期有所扭轉(zhuǎn),“保交樓”風(fēng)波影響了居民的購(gòu)房熱情,前三季度房地產(chǎn)銷(xiāo)售數(shù)據(jù)大幅回落,房貸增速亦有所下行。
實(shí)際上,居民債務(wù)中,房地產(chǎn)抵押貸款占據(jù)主要部分,截至二季度末,這一規(guī)模約53.1萬(wàn)億元。但自2016年末達(dá)到38%的頂峰后,房地產(chǎn)貸款增速逐漸下臺(tái)階,并于今年同比增速下降到10%以下。
劉磊表示,這是居民杠桿率近兩年來(lái)不再上升的最主要原因。從歷史趨勢(shì)上看,房地產(chǎn)貸款增速與住宅價(jià)格增速基本保持同步周期。今年9月百城住宅價(jià)格的同比增速已經(jīng)降至0.15%的低位,三線(xiàn)城市已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度同比負(fù)增長(zhǎng),相應(yīng)的住房交易規(guī)模也處于低位,房地產(chǎn)周期向下的態(tài)勢(shì)較為明顯。居民部門(mén)也更趨于保守,對(duì)房地產(chǎn)貸款較為謹(jǐn)慎。
與此相反,個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸則不斷發(fā)力,支撐了居民部門(mén)杠桿率的表現(xiàn)。據(jù)了解,自2021年開(kāi)始個(gè)人經(jīng)營(yíng)性貸款增速就已經(jīng)超過(guò)了房貸增速,在居民債務(wù)中占比不斷提高。截至今年三季度末,個(gè)人經(jīng)營(yíng)性貸款同比增速更是達(dá)到16.1%,這在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等方面起到一定作用?!敖衲曦泿耪弑3謱捤苫{(diào),經(jīng)營(yíng)貸利率偏低,對(duì)經(jīng)營(yíng)貸需求形成了一定的支撐?!泵髅鞣Q(chēng)。
除了居民部門(mén),非金融企業(yè)部門(mén)方面,2022年三季度該部門(mén)杠桿率上升了0.5個(gè)百分點(diǎn),從二季度末的161.3%上升至161.8%;前三季度共上升了7.0個(gè)百分點(diǎn),已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度上升,接近2021年一季度時(shí)的水平。據(jù)悉,上半年企業(yè)債務(wù)增速的主要?jiǎng)恿?lái)自于企業(yè)的短期票據(jù)融資大幅增長(zhǎng),這一現(xiàn)象在三季度有所緩解,企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速提高,但企業(yè)主動(dòng)融資的意愿仍然較為有限。
政府部門(mén)方面,2022年三季度政府部門(mén)杠桿率上升了0.2個(gè)百分點(diǎn),從二季度末的49.5%上升至49.7%,前三季度共上升了2.9個(gè)百分點(diǎn)。劉磊預(yù)計(jì),四季度政府部門(mén)杠桿率仍將保持平穩(wěn),甚至有所下降。“在私人部門(mén)投資和消費(fèi)動(dòng)力都較為有限的情況下,政府部門(mén)需要多措并舉拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)盡快恢復(fù)到潛在增速的軌道中。”
需警惕金融周期見(jiàn)頂回落
整體來(lái)看,今年前三季度,宏觀(guān)杠桿率共攀升了10.1個(gè)百分點(diǎn),結(jié)束了2020年三季度以來(lái)連續(xù)六個(gè)季度的去杠桿勢(shì)頭。但如今,杠桿率增長(zhǎng)趨緩的背后,需警惕資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險(xiǎn)。
《報(bào)告》稱(chēng),縱觀(guān)全球主要國(guó)家的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律,資產(chǎn)負(fù)債表衰退是金融周期見(jiàn)頂回落時(shí)的普遍規(guī)律。中國(guó)當(dāng)前宏觀(guān)杠桿率的絕對(duì)水平并不算高,長(zhǎng)期較高的國(guó)民儲(chǔ)蓄率積累了大量資產(chǎn),使得中國(guó)可以承擔(dān)更高的宏觀(guān)杠桿率水平??梢耘袛?,當(dāng)前中國(guó)的金融周期還有上升空間,但也應(yīng)在宏觀(guān)政策上主動(dòng)作為,避免金融周期提早見(jiàn)頂回落。
“對(duì)于當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn),宏觀(guān)調(diào)控應(yīng)從資產(chǎn)和債務(wù)存量角度解決問(wèn)題?!眲⒗诜Q(chēng),結(jié)構(gòu)性去杠桿的目標(biāo)并不是降低杠桿率的絕對(duì)值,而是在保持總債務(wù)水平溫和上升的同時(shí),降低無(wú)效債務(wù),尤其是僵尸企業(yè)和地方政府隱性債務(wù),提高信貸資源配置的效率。
《報(bào)告》進(jìn)一步建議,相應(yīng)的宏觀(guān)政策可分兩階段進(jìn)行。一是迅速恢復(fù)信心,擺脫資產(chǎn)負(fù)債表衰退的困境,防止形成信用供給、投資和信心不足三者自我強(qiáng)化式的衰退。二是,在此基礎(chǔ)上,盡快實(shí)現(xiàn)政府主導(dǎo)下的資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù),從存量角度解決金融周期的風(fēng)險(xiǎn)。比如,在貨幣政策上,提高市場(chǎng)中性操作,對(duì)私人部門(mén)的一些不良債務(wù)應(yīng)確認(rèn)損失,盡快實(shí)現(xiàn)債務(wù)的出清;在財(cái)政政策上,用政府資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張來(lái)支持修復(fù)私人部門(mén)的資產(chǎn)負(fù)債表等。
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